欧洲证券和市场管理局（ESMA）已对欧洲清算所使用的代币化抵押品展开审查，要求金融机构证明基于区块链的资产在市场危机期间是否能够被访问并转换为现金。
摘要
- ESMA启动了一项公开咨询，审查代币化抵押品在金融市场危机期间是否仍可访问。
- 金融机构必须提交证据，涉及法律所有权、资产流动性、结算风险和运营韧性。
- 银行、清算所、托管机构及其他市场参与者提交回复的截止日期为2027年1月15日。
- 欧洲期货交易所清算公司于2025年推出了基于区块链的抵押品服务，摩根大通完成了首笔实时交易。
- ESMA将在2027年初审查行业回复，然后决定是否需要采取额外的监管行动。
ESMA于10月9日宣布了这项咨询，给银行、清算所、托管机构和技术提供商直到2027年1月15日的时间提交证据。该监管机构正在审查当代币化资产在清算成员未能履行其财务义务时如何被转移、保护和出售。它将在2027年第一季度评估调查结果，然后决定是否需要额外的监管措施。
此次审查是在欧洲金融机构（包括欧洲期货交易所清算公司）推出基于区块链的抵押品服务之后进行的，该公司于2025年7月开始使用分布式账本技术处理实时交易。
ESMA审查代币化抵押品是否能在危机中出售
咨询的核心问题是，当市场面临压力时，清算所能否足够迅速地访问和清算代币化资产。
清算所位于金融交易中买方和卖方之间，要求参与者提供抵押品以覆盖潜在损失。当成员未能履行其义务时，清算所可能需要出售或以其他方式使用质押资产来结算未平仓头寸。
现有的欧洲规则要求此类抵押品满足严格的流动性、法律确定性和可用性标准。ESMA希望确定在区块链上表示资产是否会改变这些要求的满足方式。
在其35页的咨询文件中，该机构询问金融机构在尝试出售代币化证券或将代币化现金转换为传统货币时是否会遇到延迟。
该监管机构正在审查对转让、赎回程序以及对第三方服务提供商依赖的潜在限制。即使在传统市场中容易交易的资产，如果其区块链表示无法及时转让或赎回，也可能面临额外的困难。
ESMA清算监督委员会主席Klaus Löber强调，现有的抵押品保护必须继续适用于代币化安排。
“抵押品必须是高质量的、具有法律可执行性、高度流动且易于操作可用，”Löber说，包括在压力条件下以及清算成员违约之后。
该咨询并未提议改变哪些资产类别有资格作为抵押品。其目的是确定现有规则是否充分解决了用于持有和转让这些资产的不同方法。
代币化资产面临所有权和法律保护问题
除了流动性，ESMA还在审查转让代币是否在法律上转让了所有权或对基础金融资产的可执行权利。
该监管机构区分了通过传统机构持有的证券的数字表示和直接在区块链网络上发行的证券。
在第一种安排中，通常被称为数字孪生，代币代表一种继续存在于传统金融基础设施中的资产。单独的托管或结算系统可能维护法律认可的所有权记录。
直接在分布式账本上发行的资产可以在不同的法律安排下运作，具体取决于发行人、托管提供商和适用法律。
ESMA希望市场参与者解释清算所将如何在每种模式下执行其权利，特别是在中介机构破产的情况下。
该咨询文件审查了质押资产是否与其他客户持仓保持适当分离，以及清算所是否能够在不依赖中介机构合作的情况下建立控制权。
另一个问题涉及结算终局性，即交易具有法律约束力且不可撤销的时间点。
在区块链记录与传统证券系统交互的情况下，ESMA正在寻求证据，证明两种记录能够产生一致的法律结果。
该机构正在审查涉及稳定币、代币化银行存款和央行货币的安排，包括额外的转换步骤是否可能阻止机构在金融压力时期履行支付义务。
摩根大通和欧洲期货交易所已测试区块链抵押品
该咨询文件发布之际，欧洲清算基础设施已开始使用区块链技术在金融机构之间转移证券。
2025年7月，欧洲期货交易所清算公司推出了一项与HQLAᵡ和Clearstream合作开发的基于分布式账本的抵押品服务。
摩根大通为荷兰养老金投资者PGGM完成了首笔实时交易，将证券从另一个托管地点转移至Clearstream Banking，用作欧洲期货交易所的保证金抵押品。
该服务允许参与机构获取存放在不同托管地点的合格证券，并用其满足抵押品要求。
欧洲期货交易所确认，该安排在上线前已获得德国联邦金融监管局（BaFin）的监管无异议。
该公司表示，区块链技术可以缩短调动抵押品所需的时间，尽管该交易并未确定每种代币化安排在市场危机期间的表现。
据欧洲期货交易所称，该服务使用HQLAᵡ数字账本来协调抵押品流动，同时与现有托管机构和中央证券存管机构连接。
欧洲央行（ECB）已另行推进旨在支持使用央行货币结算代币化金融资产的基础设施。
9月，欧洲央行推出了Pontes，将基于区块链的金融平台与欧元体系现有的TARGET结算服务连接起来。
该平台允许参与机构以央行欧元结算涉及代币化证券的交易，德意志银行、桑坦德银行和Clearstream是早期参与者。
ESMA在其咨询文件中将Pontes列为理解区块链基础设施如何与现有金融结算系统交互的相关进展。
ESMA要求金融公司在1月15日前作出回应
银行、清算所、托管机构和区块链服务提供商须在2027年1月15日前通过监管机构的咨询门户提交回复。
该机构正在寻求关于托管安排、赎回程序、法律可执行性以及代币化系统在市场动荡期间保持运营能力的实际证据。
问题涵盖代币化如何改变抵押品估值、清算所是否应对某些资产施加额外折扣，以及机构将如何管理技术故障或服务中断。
ESMA主席Verena Ross表示，欧洲当局必须创造条件，使代币化市场能够安全地跨境运作。
“我们必须为代币化市场安全、大规模地跨境运作创造条件，”Ross说，并强调法律确定性、可互操作的基础设施和适当的监管。
该监管机构并未提出新的限制措施，也未宣布禁止代币化抵押品。其审查将确定现有的欧洲市场基础设施法规是否仍然适合金融机构正在制定的安排。
除非参与者要求保密，否则反馈意见通常会在磋商结束后公开。
ESMA预计将在2027年第一季度评估这些提交的意见。在此次审查之后，该机构将决定是否在其职责范围内推进监管改革、额外的监管指引或其他措施。
