本文由BlockWeeks编译整理
2020年NFT全年销售额仅为5930万美元，到2021年这一数字已突破120亿美元，整个加密行业几乎每一个角落——从老牌中心化交易所到新兴DeFi协议——都围绕NFT用例搭建功能。但NFT远不止昂贵的头像（PFP）：它被视为打开元宇宙的关键原语。迄今为止，NFT主要充当头像与数字身份，而随着生态成熟、使用人群扩大，其用途将显著超出这类基础场景，其中“金融化”是释放额外效用的核心钥匙。
这条路径已经形成一种有趣的共生关系：NFT为DeFi源源不断输送主流用户，DeFi则反过来修补NFT最大的两块短板——准确定价与充足流动性。目前NFT进入DeFi生态的两大阻力正是定价与流动性，各类协议正以不同成效尝试解题。
NFT × DeFi 的五条主线
围绕NFT的DeFi产品大致可归为五类：碎片化（Fractionalization）、借贷市场、投资DAO、衍生品与定价。这类协议试图让NFT更易流通、更易交易，使其功能属性向同质化代币靠拢。与此同时，NFT合集也开始引入DeFi式的代币激励模型，效果参差不齐，部分设计已暴露出值得警惕的隐患。
从风险管理角度看，NFT持有者面临的三大难题贯穿始终：流动性不足、资本效率低下、估值困难。碎片化有利于改善NFT市场的定价与流动性，但其自身风险对不熟悉该领域的用户而言往往不易察觉。
估值困境：一条推文从290万美元跌到不足1.4万
NFT的定价之难，最好的例证莫过于Jack Dorsey的第一条推文：它在2021年3月作为NFT以290万美元成交，而在今年4月的公开拍卖中，成交价不足1.4万美元。NFT的价格通常由三方面因素共同决定——围绕该NFT的社区、属性的稀有度，以及整体市场状况。
此外，新合集层出不穷，正在打破经典NFT发行动作手册：goblintown没有路线图、没有Discord、也没有明确用途，却仍能维持约3 ETH的地板价。
基础设施的“暗黑时代”：从Counterparty到ERC-721
许多人将Counterparty视为NFT的前身——这是搭建在比特币网络之上的点对点平台，在“NFT”一词出现之前曾被称为“比特币2.0”。由于原生能力与可用的标准化代币形式，Counterparty背后的关注度随后逐步转向以太坊生态。2015年8月，首个以太坊NFT项目TerraNullius上线，允许智能合约调用者在以太坊区块链上声明一项“claim”并附加独特信息。
以太坊开发者由此注意到这一用例，随后构建出ERC-721代币标准。ERC-721为开发者提供了一套工具包：可以将一组独一无二、不可分割的代币与单一智能合约绑定，合约中内嵌链上元数据。正如ERC-20标准推动2017年ICO热潮，ERC-721标准推动了2021年以太坊NFT的早期采用曲线。
自ERC-721标准推出以来，已部署的NFT合集超过10万个。IntoTheBlock数据显示，现存NFT合集中超过50%是在最近5个月内创建的。2021年的爆发式增长，其实建立在此前数年的沉寂之上——正是在这段NFT“黑暗时代”，OpenSea等日后的巨头被搭建起来。基础设施在整体加密熊市的阴影中完成发育，才让2021年链上NFT活动的狂热得以实现。NFT交易的链上累计成交额迄今约700亿美元，交易量在2021年8月见顶，此后明显降温。
借贷市场：CDP模式与JPEG’d的样本
由MakerDAO首创的抵押债务头寸（CDP），构成了NFT抵押货币市场的最终形态。JPEG’d是一个去中心化借贷协议，利用CDP让用户以NFT为抵押借入资金，这类头寸被称为“非同质化债务头寸”（NFDP），用户可借出的稳定币名为PUSd。
JPEG’d设定的借款上限为抵押价值的32%，属于偏保守的低阈值，因此当贷款价值比（LTV）超过33%时，用户头寸就会面临清算。协议对贷款规模收取2%的年化利息，以及0.5%的一次性债务费用。多数NFT通过Chainlink预言机定价，参考地板价与近期成交价；而“圣杯级”NFT的价格则是硬编码的，只能通过治理投票调整——例如Alien Punks当前估值4000 ETH，Ape Punks估值2000 ETH。
JPEG’d还发行了自有NFT系列JPEG Cards，具备协议内效用。持卡人最初可质押卡片，在一个月内分享JPEG代币总量的1%。其中99张Cigarette Cards可被锁定，用于提升信用额度，把用户最高LTV提高到40%；但解锁Cigarette Card可能导致抵押不足的头寸被清算。在JPEG’d上，清算仅由DAO执行：当用户债务/抵押比率超过33%（质押Cigarette后为40%）时，DAO会销毁PUSd以偿还用户债务，被清算的NFT则由DAO保留，或进入为期24小时的会员专属拍卖。协议还引入了NFT清算保险机制，用户可为自己的CDP购买保险，费用为5%。
风险敞口：预言机、清算与非专业用户
碎片化改善了NFT市场的定价与流动性，但其风险对经验不足的用户而言容易被低估。真正成功的NFT指数基金与投资DAO，只有那些能够识别并快速执行NFT格局趋势的团队，而这本身需要一定程度的协调与中心化。
NFT价格预测市场的表现则较为有限，尤其用于“mint后价格走势”这类小众场景时。更根本的问题在于，整个NFT金融化市场高度依赖价格预言机，由此带来操纵风险与估值方法论不透明等新挑战。
未来路径：垂直整合、机构入场与“租而不买”
项目方纵向整合
CryptoPunks最早以自建交易市场买卖Punks开启这一趋势；STEPN自建DEX后超越Orca，成为Solana上最大的DEX。游戏开发者最有条件从DeFi × NFT产品（例如游戏NFT的租赁市场）中获取额外收入。创新更可能来自深谙用户痛点的头部合集，它们会尽可能把用户体验的更多环节纵向整合进来。
机构借贷入场
机构将从早期NFT借贷市场的实验中学习。机构借贷对提升整体市场流动性的重要性不容低估。尽管机构迄今对以NFT为抵押放贷持回避态度，但随着NFT空间成长，它们会密切研究DeFi × NFT的结构设计，机构借贷基础设施一旦建成，机构资金可借抵押解锁的额外效用涌入，NFT需求也将随之上升。
代币门控活动催生短期租赁
租赁场景不会局限于游戏。以NFT所有权为门槛的线下活动，会创造“试水”需求：与其以50 ETH地板价买入PROOF Collective NFT只为参加一场派对，用户可能更愿意花1 ETH租用一个周末。这样既保留了更多流动资金用于其他项目，也为NFT持有人创造了新的收入流。
代币化驱动协议细分
随着越来越多资产与行为被代币化，DeFi × NFT协议将不断涌现。目前NFT在效用层面仍处于早期。当现实世界资产、消费忠诚度计划、人际网络等纷纷被代币化，会催生高度贴合具体场景的DeFi产品与原语。DeFi协议会追随效用走，而单一协议很难比多个专用协议更好地服务所有差异化的NFT用例。
结语
NFT正在成为支撑Web3应用与元宇宙的关键基础设施原语。市场仍在反复试错中为这一新兴资产类别寻找合理估值，这正是NFT金融化要解决的核心命题：一边用碎片化、借贷、衍生品与预言机打开流动性，一边又要防止估值不透明与清算风险外溢。定价与流动性这两道关口能否真正打通，将决定NFT从“昂贵头像”走向可用金融原语的速度。
