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2021年二季度，比特币、以太坊等数字资产价格创下历史新高，随后又经历显著回调；与此同时，流入加密初创企业的风险投资同样刷新纪录，融资总额超越上一季度刚刚创下的历史峰值，不过交易数量仍低于2018年一季度的顶峰。加密VC估值与更广泛风投市场之间的差距继续拉大。
市场先暴涨后回调，风投却逆势加速
2021年二季度加密市场整体火热。BTC与ETH分别冲上6万美元和4万美元以上的历史高位，DeFi 资产涨幅更为剧烈。尽管二季度后半段出现明显的下行波动，主要资产在季末仍维持在相对高位。
在波动剧烈的市场环境中，风险投资继续呈指数级增长。本季度投向加密私营企业的资金总额击穿此前所有高点，超过56亿美元。2021年一季度至二季度的投资总额环比变动接近26亿美元，为历史上绝对规模最大的单季增幅。
进入三季度，市场趋于平静，比特币在3万至4万美元区间震荡，较历史高点回撤约35%至53%。但自2016年以来，加密初创生态的私募投资往往滞后于比特币价格走势，因此即使市场持续低于二季度高点，风投活动预计仍将维持高位。若牛市行情重启，三季度私募投资总额甚至可能进一步扩大。
创始人市场：基金规模成为新的竞争维度
这是一个典型的“创始人市场”。随着2021年上半年加密牛市兑现，加密VC赛道的竞争愈发激烈。在竞争加剧的背景下，基金规模成为投资人差异化竞争的另一维度：规模更大的基金对价格不那么敏感，因而能够给出更优条款，并在每一轮中买入更大的份额。
基金规模的增长也标志着生态的成熟。更大的基金意味着机构投资者兴趣上升；同时，随着公司体量变大，单笔交易规模和后期交易数量同步增长，参与有意义的融资轮所需资金更多。这些加密原生投资人将与规模庞大的传统后期风投和私募股权成长基金争夺后期公司的份额，后者在该领域的活跃度正不断提升。
上一季度迎来多家大型机构的入场或扩张。2021年二季度多只巨型基金完成募集，其中 Andreessen Horowitz 规模达22亿美元的 a16z crypto III 创下纪录领跑；Blockchain Capital、ZVC Investment Partnership 和 Dragonfly Capital 等也均完成了超过2亿美元的基金募集。
早期投资回流，pre-seed 占比跌至历史最低
上季度加密初创企业的VC融资大幅增长，使2021年二季度成为该领域有史以来资金配置规模最大的季度。尽管如此，交易总数仍低于2018年一季度的历史高点。
2021年一季度，该资产类别历史上首次出现大部分资金流向后期加密公司的情况；二季度则回归常态，多数VC资金重新流向早期公司。上季度早期公司获得的巨额资金，显示出市场对加密生态扩张的投资意愿上升，也逆转了一季度资金集中流向后期公司的趋势。
尽管早期阶段配置资金环比增长，pre-seed 交易数量仍持续下滑，仅占全部交易的23%，为历史最低；与此同时，后期交易占比继续攀升，达到13%的历史新高。
按阶段划分的投资分布反映了加密行业的周期性：私募市场活动往往与公开市场情绪相关。牛市的影响同样体现在各阶段交易数量的持续上升中。
不过，虽然本季度流向早期公司的资金占比上升，后期交易在数量上的占比也在提高。这一动态揭示了两条交叉趋势：早期单笔交易规模在变大，后期公司数量在增多，两者都指向加密初创生态的成熟。同时，新创业者尚未大规模涌入——pre-seed 交易的持续下滑即为佐证。
估值与比特币价格高度联动
二季度平均单笔交易规模和估值双双突破历史高点，延续了自2019年一季度以来大体持续的上升趋势。对配置额度的需求超过了可投项目的供给，导致投资人争夺份额的市场愈发激烈。
交易估值与比特币价格依然保持相关性，这一趋势在最近几个周期中持续存在。考虑到大量待配置资金，以及私募投资往往滞后于公开市场投资，即便公开市场停滞，下一季度的估值和投资额也很可能维持高位。
加密VC vs 传统VC：估值溢价持续扩大
自2020年一季度以来，加密领域的估值一直等于或高于更广泛的市场。2021年一季度和二季度，加密估值均出现爆发式增长，增速跑赢其余市场。同时，加密交易的平均规模小于整体平均水平，说明加密公司出售的股权比例低于其他公司。
正如一季度报告所讨论的，在单笔规模更小的情况下行业估值仍高于整体市场，这一现象支持“该领域资金过剩、从而形成极度有利于创始人的环境”的判断。随着更大规模的基金持续入场，投资人的处境可能先变贵、再变便宜。
2021年二季度，加密估值继续跑赢整体市场。上季度加密估值超出整体市场50%以上，而一季度这一差距为34%，呈逐季加速态势。中位估值的差值表明，机构资本正以远超其他行业的比例寻求配置加密生态。由于估值抬升的同时加密交易的中位规模仍略低于整体行业，加密创始人出售股权的效率高于整体市场。简言之，估值上涨是创始人友好型市场的信号。随着这一趋势延续，投资人（尤其是规模大、人脉广、专业度高的投资人）将在顶级初创公司中争夺份额，而缺乏差异化的资金配置方将难以接触到头部创始人。
基金规模正在爆炸式增长。加密VC基金越来越大，生态正在大型与小型参与者之间分化。随着份额争夺升温，基金规模为VC提供了另一个差异化维度：大基金的需求弹性更小，因而能给出更优条款、拿下更大份额。大基金还提供额外的增值服务，包括安全审计、设计资源、媒体支持与曝光，以及直接或通过广泛网络协助招聘。后期交易的价格日益抬升，大型成长股权基金正加速进入这一市场。
周期性仍在：一级市场滞后于二级市场
加密VC依然具有周期性。风险投资在规模与交易构成上都与公开市场挂钩。牛市中交易更多，早期公司能拿到在其它环境下或许拿不到的资金。二季度同时体现了这两种趋势：总投资额和交易数量急剧加速；早期投资从一季度的相对低谷回升，再次超过后期投资。
然而，pre-seed 交易数量继续下滑，说明新创业者的大潮尚未涌入。正如上季度报告所推测的，pre-seed 下滑可能反映了新型去中心化协议的增长——它们的融资可能未被数据集充分捕捉；但下滑也可能说明，日趋成熟的加密市场已缺乏重大的基础设施空白。2017—2018年的牛市曾暴露出借贷、结算、经纪等环节的显著缺口，许多创业者正是为填补这些机会而创业。
由于私募市场往往滞后于公开市场，加上加密VC资金充裕，即便公开市场横盘，交易数量和估值（尤其是早期公司）预计仍将维持高位。
