Кратко
· Акции Intel упали примерно на 36% от июньского максимума, приблизившись к целевой цене JPMorgan в $85, что стало непосредственным триггером для повышения рейтинга.
· С момента вступления Лип-Бу Тана в должность основной бизнес по производству вычислений, производственные процессы и стратегическое исполнение улучшились, но рыночная доля может продолжать снижаться.
· Центры обработки данных стали важным источником прибыли, а спрос на CPU, вызванный агентным ИИ, является ключевым основанием для оптимизма JPMorgan относительно роста прибыли.
· Прогресс в производственных технологиях пока не трансформировался во внешние заказы, а коммерческая валидация литейного бизнеса Intel остается на ранней стадии.
· Бизнес по производству заказных чипов предлагает новые возможности для получения выручки, но продолжающиеся инвестиции компании могут по-прежнему создавать давление на финансирование и размывание акционерного капитала.
· JPMorgan ожидает продолжения роста прибыли Intel, но сохраняет рейтинг «Нейтральный», ожидая дополнительных подтверждений от продуктовой дорожной карты, заказов клиентов и денежного потока.
· Почти четырехлетняя рекомендация JPMorgan по занижению веса Intel сейчас достигает поворотного момента.
В отчете от 18 октября JPMorgan повысил рейтинг Intel с «Ниже рынка» до «Нейтрального» с целевой ценой на декабрь 2027 года в $85. Исходя из указанной в отчете цены закрытия 16 октября в $89,85, эта целевая цена все еще примерно на 5% ниже.
Этот разрыв показывает, что суть повышения рейтинга заключается в том, что после падения курса акций риск и вознаграждение стали более сбалансированными. Операционное исполнение Intel улучшается, но предстоит еще пройти немалый путь до завершения трансформации, которая займет годы.
Падение поглотило часть рисков, но оценка по-прежнему требует подтверждения прибылью
JPMorgan отметил, что курс акций Intel откатился примерно на 36% от июньского максимума, превысив снижение аналогов за тот же период примерно на 20–25%. Некоторые факторы, которые ранее поддерживали его осторожную позицию, постепенно отражаются в цене акций.
Конкурентное давление за последние несколько лет было очень очевидным. С момента понижения рейтинга акций JPMorgan в ноябре 2022 года доля Intel в выручке на рынке серверных x86 CPU упала с 77% до 53%, а доля на рынке PC CPU — с 81% до 68%. Банк ожидает, что доля может продолжать снижаться в ближайшие кварталы, особенно в серверном бизнесе.
Однако недавняя коррекция также сжала прежнюю премию в оценке Intel относительно аналогов. Исходя из прогнозируемой JPMorgan скорректированной прибыли на акцию за 2028 год в $3,60, текущий коэффициент цена/прибыль Intel составляет около 25 раз, что уже близко к уровню оценки аналогов в 24 раза, используемому банком.
Целевая цена JPMorgan в $85 получена именно путем умножения ожидаемой прибыли на акцию за 2028 год примерно на 24 раза. Это означает, что даже после значительного отката курса акций текущая оценка по-прежнему основана на продолжении будущего восстановления прибыли.
Размывание акционерного капитала также было важным фактором давления ранее. Согласно отчету, количество акций Intel в обращении выросло с примерно 4,4 млрд год назад до примерно 5,1 млрд. JPMorgan считает, что эффект размывания от предыдущего раунда финансирования в основном уже вошел в базу расчета оценки и прибыли, а риск дальнейшего масштабного размывания также постепенно учитывается рынком.
Но учет риска не означает, что потребность в финансировании исчезла.
Исполнение улучшается, центры обработки данных стали ключом к восстановлению прибыли
Важнее изменения оценки то, что JPMorgan обретает уверенность в операционном исполнении под руководством Лип-Бу Тана.
В основном бизнесе по производству вычислений подразделение Data Center and AI (DCAI) стало крупнейшим источником прибыли Intel. Согласно отчету, во втором квартале 2026 года операционная прибыль подразделения достигла $2,5 млрд, впервые превысив клиентский бизнес.
JPMorgan отметил, что поставки серверных процессоров Granite Rapids ограничены, а долгосрочные соглашения с клиентами, включая Google, продлевают видимость спроса до 2027 года. Это обеспечивает поддержку последующей выручки и прибыли компании.
Изменения в спросе на ИИ также являются важной частью суждений банка. JPMorgan считает, что рабочие нагрузки агентного ИИ предъявляют высокий спрос на CPU. Согласно этому суждению, импульс для Intel от инвестиций в инфраструктуру ИИ, как ожидается, будет отражён через бизнес серверных процессоров.
Несмотря на недавние опасения рынка относительно устойчивости расходов на инфраструктуру ИИ, JPMorgan по-прежнему ожидает, что рост спроса на агентный ИИ и ограниченное предложение передовых чипов будут способствовать дальнейшему повышению прогнозов прибыли Intel в предстоящий сезон отчётности и в 2027 году. Прогноз банка по прибыли на акцию на 2028 год примерно на 15% превышает рыночный консенсус.
Клиентский бизнес представляет собой ещё один набор противоречий. В отчёте говорится, что ПК с ИИ уже составляют около двух третей продуктового микса клиентского сегмента Intel, а благоприятные средние цены продажи и продуктовый микс поддержали результаты бизнеса. Однако рост цен на память повышает общую стоимость комплектующих систем, что может сдержать продажи ПК со второй половины 2026 года до 2027 года.
Таким образом, сможет ли улучшение продуктового микса компенсировать давление конечного спроса, остаётся важным моментом наблюдения для клиентского бизнеса.
Прогресс в производстве повышает уверенность, но литейный бизнес всё ещё не имеет масштабного подтверждения
Производственный бизнес — одна из областей, где оценка JPMorgan улучшилась наиболее заметно.
В отчёте говорится, что 18A-P вышла на этап рискованного производства, 14A планируется к массовому производству в 2028 году, а рискованное производство намечено на вторую половину 2027 года. JPMorgan также отметила, что выход годных изделий, совместимость технологических процессов и проектных норм, а также возможности передовой упаковки значительно улучшились.
Среди них портфель заказов на передовую упаковку EMIB-T создаёт основу для наращивания мощностей в 2027 году. Для JPMorgan эти изменения укрепили уверенность в том, что технологическая база производства Intel стабилизируется.
Но между технологическим прогрессом и формированием масштабной внешней выручки всё ещё существует явная дистанция.
Согласно отчёту, внешний литейный бизнес Intel в первой половине 2026 года имел годовую выручку лишь около 1 млрд долларов. JPMorgan сопоставил это с совокупной годовой выручкой TSMC около 150 млрд долларов за тот же период, чтобы показать масштабный разрыв между ними. Определения бизнеса не полностью совпадают, но всё ещё небольшой масштаб внешней литейной выручки Intel является важной причиной осторожной позиции банка.
Ключевой следующий шаг — сможет ли Intel привлечь крупных внешних заказчиков для передовых процессов и превратить технологический прогресс в устойчивые заказы. JPMorgan считает, что привлечение названных ключевых клиентов поможет подтвердить экономику литейного бизнеса и перспективы возврата от продолжающихся капитальных вложений.
Бизнес заказных чипов предлагает ещё один путь роста. В отчёте говорится, что бизнес ASIC-услуг Intel приближается к 2 млрд долларов годовой выручки, что примерно в три раза превышает уровень годом ранее, и, как ожидается, в дальнейшем приблизится к 4 млрд долларов.
ASIC означает интегральную схему специального назначения, которая может быть разработана для конкретных задач. Поскольку крупные облачные провайдеры увеличивают инвестиции в заказные чипы, JPMorgan считает, что Intel может объединить свою интеллектуальную собственность на чипы, возможности проектирования систем на кристалле и производственные возможности, чтобы выиграть больше деловых возможностей.
Однако прогноз выручки всё ещё должен постепенно реализовываться через победы в дизайне и клиентские проекты. Банк называет новых крупных клиентов среди облачных провайдеров или лабораторий ИИ важными последующими катализаторами роста.
После восстановления прибыли денежный поток остаётся препятствием
Финансовые прогнозы JPMorgan представляют путь устойчивого роста прибыли: выручка Intel, как ожидается, вырастет с примерно 63,3 млрд долларов в 2026 году до 77,7 млрд долларов в 2027 году и достигнет 94,3 млрд долларов в 2028 году; скорректированная прибыль на акцию, как ожидается, составит 1,58, 2,44 и 3,60 доллара соответственно.
Но между восстановлением прибыли и положительным денежным потоком всё ещё существует временной лаг.
Согласно прогнозам отчёта, операционный денежный поток Intel в 2026 году составит около 19 млрд долларов, капитальные затраты — около 19,2 млрд долларов, а свободный денежный поток останется слегка отрицательным. К 2027 году операционный денежный поток, как ожидается, увеличится до примерно 22,5 млрд долларов, но капитальные затраты вырастут ещё больше — до 26 млрд долларов, а разрыв в свободном денежном потоке, напротив, расширится до примерно 3,5 млрд долларов.
Только в 2028 году JPMorgan ожидает, что свободный денежный поток компании станет положительным и достигнет около 8,2 млрд долларов.
Это объясняет, почему операционных улучшений пока недостаточно, чтобы побудить банк дать более позитивный рейтинг. Наращивание производственных мощностей продолжает поглощать денежные средства, и в отчете приводятся слова руководства о том, что свободный денежный поток в 2027 году по-прежнему будет «более сложным», и компании, возможно, придется снова вернуться на рынки капитала за финансированием.
Если новое финансирование будет связано с выпуском акций, существующие акционеры могут столкнуться с дальнейшим размыванием их долей.
JPMorgan также ожидает нескольких ключевых подтверждений: сможет ли дорожная карта процессоров для центров обработки данных продолжать выполняться, удастся ли стабилизировать долю рынка в условиях конкуренции с AMD, смогут ли чипы для ИИ и продукты для инференса получить больше заказов, и смогут ли внешние клиенты литейного производства обеспечить существенную выручку. Укрепление возможностей в области сетевых решений для центров обработки данных также является направлением, за которым наблюдает банк.
Intel уже предоставила больше свидетельств улучшения исполнения, а откат цены акций также снизил часть прежнего давления на оценку. Однако для перехода от нейтрального рейтинга к оптимистичному по-прежнему требуется, чтобы клиенты, доля рынка и денежный поток совместно доказали, что эта многолетняя трансформация генерирует устойчивую отдачу.
