指數期貨換月：日期、到期與執行

2026-09-21

換月是指數期貨的持有成本第一次真正現形的地方。這些合約按一張固定的季月日曆到期作廢，到期時按一個螢幕上根本看不到的價格現金結算，而由這個合約月挪到下一個合約月要做兩筆交易，不是一筆。手續費是小頭；兩筆成交之間那個差，才是決定這次換月花了多少錢的數。

指數期貨甚麼時候到期

CME 的股指期貨跑的是季月循環：3 月、6 月、9 月、12 月。每份合約在合約月的第三個周五停止交易並到期，所以這張日曆一年只翻四次，不是逐月翻。離到期最近那一份叫近月，成交量通常都集中在它身上；排在後面的叫遠月，一樣掛牌、一樣能交易，只是薄得多。

到期並非唯一要盯的日期，因為一個期貨倉位同時壓在三張互不相同的日曆上。合約本身在 CME Globex 交易，由周日晚 18:00 ET 到周五下午 17:00 ET，每日 17:00 至 18:00 ET 是維護時段。指數裡那些成分股跑的是短得多的交易所時段，而季月到期這件事兩張表都不跟。合約本身怎麼交易寫在標普 500 指數期貨那篇裡；下面只講會結束的那一部分。

結算價到底是甚麼

指數期貨是現金結算的。到期那天沒有任何一籃子股票易手，沒平掉的倉位只是被換算成一筆現金。用來做這次換算的那個數叫特別開盤報價，通常簡稱 SOQ，CME 對它的說法是：「取指數中每一隻成分股的開盤價，不管這些股票是甚麼時候開盤的。」

這句話的後半截撐起了這篇文章的其餘部分。成分股並不是在同一瞬間一起開盤的，任何一個早上都會有幾隻明顯比別的開得晚。SOQ 是用每隻股票自己的第一筆成交拼出來的，那一筆甚麼時候出現就用甚麼時候的。SOQ 因此不是任何一個時刻的指數值，它完全可能與那一天印出來的每一個指數報價都不相等，包括開盤鐘響那一刻螢幕上的那個。

持有到期與平倉不是同一回事

由一份快到期的合約裡退出來有兩條路，它們在持倉介面上看着可以互換，實際不能。自己平掉是一筆普通交易：價格擺在那裡，你接受或者不接受，成交回來那一刻結果就定了。讓它到期則是把出場價交給一套機制去定。平倉是你選的價，到期是給你的價，而且是事後用一堆沒人在同一個地方看過的成交拼算出來的。

期權倉位也是在這裡匯進來的。最後交易日處於價內的期權會被自動行權成那份快要現金結算的期貨，於是一個本來只打算做期權的人，最後照樣按同一個 SOQ 結算。季月那幾天把好幾種到期堆在了一起，這也是期權到期那幾周與平常幾周不一樣的原因之一。

換月怎麼執行：兩筆交易，一個價差

換月保留敞口，換掉承載敞口的那份合約。具體就是把快到期那個月的倉位平掉，再在靠後的月份把同樣的倉位開回來，這是兩筆成交，不是一次調整。

選擇	到期那天會怎樣	出場價由甚麼定	之後手上是甚麼
到期前自己平掉	倉位提早結束	你接受的那一筆成交	空倉，只剩現金
持有到期	合約按現金結算	SOQ，開盤之後才知道	空倉，只剩現金
換到下一個合約月	兩筆成交，一出一進	兩筆成交，以及中間那個差	同樣的敞口，往後挪一個季度

兩筆成交的手續費看得見，而且不大。中間那個差兩樣都不是。它按指數點報價，而指數點靠合約乘數變成錢：E-mini 標普 500 是每個指數點 $50，微型版是 $5；E-mini 納斯達克 100 是每點 $20，微型版是 $2。兩種尺寸的最小跳動同樣都是 0.25 指數點，所以微型合約是面值的十分之一、每跳價值的十分之一，不是另一個工具。

甚麼時候做，決定這兩筆成交會遇上甚麼。流動性在到期前那幾個交易日由快到期的月份往下一個月份搬，所以一個拖到那扇窗口很晚還留在舊合約裡的倉位，離開的是一個正在被抽乾的盤口，進的是一個沒有它也已經填滿的盤口。兩條腿都要承受這件事。每個合約月的成交量與未平倉合約交易所都會公布，它直接描述了這場遷移本身，比任何一個固定的日數都管用。

跨月價差從哪來

靠後那份合約很少與快到期那份同價，而這個差不是對方向的看法。它是把指數敞口多扛一個季度的成本：賬的一邊是融資，另一邊是成分股預期要派的股息。這兩樣把價差往相反方向拉，報出來的是它們相抵之後的淨值。

加密期貨的結構一樣，只是少了一條腿——沒有股息可減；由此長出來的曲線形狀寫在基差、升水與貼水那篇裡。兩個市場的後果完全一致。跨月價差是一個持有成本的數，不是預測，把遠月更貴讀成看漲訊號，是把算術當成了情緒。

你看的那張圖和你持有的那份合約不是同一回事

大多數看圖軟件顯示的是一條連續序列，而不是某一份具體合約，因為單份合約的歷史每個季度就斷一次。那條序列是把一個個合約月拼起來的，每一處拼接都落在一次換月上，而被拼起來的兩個價格從來都不相等。軟件要麼把更早的數據整體調整一下、把那個台階抹掉，要麼就把台階留着，這兩種選擇會讓同一個市場長出明顯不同的歷史。

連續圖是一種拼接的構造，不是一份合約。由最後一處拼接之前讀出來的價位，未必對應你手上這份合約真正成交過的任何一個價格，而凡是要釘在某個具體數字上的判斷都會被這件事影響。近月圖才是誠實的那一張，代價是它到期就斷。

永續沒有換月

永續合約沒有到期日，所以上面這些對它一條都不適用：沒有季月日期，沒有 SOQ，沒有第二條腿，也沒有跨月價差要跨過去。這就是它與季月合約之間那道結構性的差別，也是股票永續可以一直拿着、不用等任何預定事件的原因。

持有成本並沒有消失，只是換了形狀。季月合約每換一次月把它一次過收在價差裡；永續則透過資金費連續地收，那是多空兩邊之間的周期性轉移。兩種結構都不是免費的，而有用的比較不是抽象地問哪個更便宜，是問哪一種成本形狀配得上你打算持有的那段時間。

小結

換月常被當成一件雜務來講，而這個講法正好蓋住了錢真正流動的兩個地方：為了換月付出去的價差，以及一個取代了你自選出場價的結算價。兩者都出自同一個設計決定——這些合約會在某個日期結束，而且是對着成分股結算，不是對着指數那個印出來的數。合約乘數、最小跳動、交易時段，以及上面引的那條結算規則，全部來自 CME 的合約規格頁，你交易的是哪一份合約，權威就是哪一頁。